陈雪莹 王立兴 王明慧 陈 琦（1.国网吉林省电力有限公司2.国网吉林省电力有限公司白城供电公司3.长春财经学院）
【摘 要】 股利政策生命周期理论中，不同的生命周期阶段，企业在经营及财务状况上存在的特点就不同，由此导致股利分配政策也会存在差异。之所以划分企业生命周期，主要是能够结合企业各个生命周期下的特征，有针对性的选择企业股利分配政策，促进企业合理的、有序的发展。在本文分析中，我们以吉林敖东药业为例，划分企业生命周期，介绍在不同生命周期下企业在股利分配中的实际状况，指出企业不同阶段下股利分配政策出现的变动及其出现问题的影响原因，指出在股利分配方案制定期间出现的不足，并提出针对性对策。总之，旨在通过本文分析，能够帮助吉林敖东今后制定出令投资者更满意的股利分配政策。
【关键词】 吉林敖东 生命周期 股利分配
中图分类号： DF436 文献标识码： Ａ 文章编号：ISSN1004-1621（2020）06-070-04
股利政策是上市公司对股东进行分红的手段之一，通过适当的股利政策，可以向公司股东传递企业经营的重要信号，对于企业吸引更多投资者，获得更多的投资具有重要意义。企业处于不同的生命周期时，其采取的股利政策是不同的，如果采取了与生命周期不符的股利政策，则会对公司发展带来不必要的不利影响。吉林敖东药业集团是吉林省上市时间最长的公司之一，通过全貌的对吉林敖东股利政策分配的研究，对进一步深入挖掘上市公司生命周期与股利政策的关系具有重要意义。
一、股利分配概述
（一）股利分配的含义及形式
在股利分配中，其内容主要包括以下几点：第一，股利分配水平，也就是在本期净利润下存在着的股利分配规模。第二，股利分配方式，企业应结合自身实际，确定有效的股利分配模式。第三，股利分配流程。股利分配时间等相关问题均应由企业董事会共同决定。
股利分配的形式有很多种，其中最常见的是现金股利、股票股利、资本公积转增股本、负债股利、股票回购等几种方式。各种方式的优缺点不同，对市场反映产生的影响也不同，需要上市公司根据自身实际情况以股利分配的目的，综合权衡选择最有效的股利分配方式。
（二）股利分配政策的类型
股利分配政策和资本构成密切相关，资本构成能够给分配政策模式提供必要的参考，通常来讲，股利分配政策的类型主要涉及到下列四个不同层面，企业应该根据自身发展实际以及不同的发展阶段进行选择。相应的，股利政策并非单一存在，而是在企业发展中与其他分配政策共同发挥作用的。
剩余股利政策：按照最优资本结构，将第二季度资金流计算出来，税后净收益除去第二年度的资金增量即是可以分配现金股利的资金。在此种政策下，留存收益优先保证再投资的需要，从而有助于降低再投资的资金成本，保持最佳的资本结构，实现企业价值的长期最大化。但在该政策下，股利分配额有较大的不确定性，容易使企业的股票价格不稳定，所以一般适合企业初创期采用，不适合长期采用。
固定股利政策：企业股利金额保持在相应的水平内，按照确定的现金股利，在收益分配中将其作为优先考虑事项，并不会受到未来预期、经营情况的影响。通常来讲，当企业处于稳定发展阶段时，企业盈利收益较多，一般会选取这一股利政策。
固定股利支付率政策：主要是将股利在净利润中所占比例保持在合理的水平上，这一股利模式具有很强的稳定性。不过，随着企业盈利能力波动，企业股利额也会出现改变。同时，在股利频繁变化下，将会给投资者造成一种消极信号。投资者指出，当企业发展存在较大起伏时，将会出现股价波动。因此，很少有企业会采用这一股利政策。
低正常股利加额外股利政策：正常股利额数值整体不高，当企业年度范围内具有高盈利且存在充足现金额时，企业会结合今后发展实际，发放比其他年度要高的正常股利额。通常来讲，企业处于高速发展时，一般倾向于使用这一股利分配政策。之所以这样，与企业成长阶段的资金需求量较高，并且企业在初始期之后，股东期望能够获得股利有关。该政策模式下，企业能够有效处理好企业资金需求及股东需求二者间的协调，由此得到股利分配方案。
（三）股利分配的影响因素
通常来讲，股利分配影响因素具体有下：
第一，公司规模。在股利分配政策中，企业规模在其中扮演重要角色，有助于企业股利分配有序发展。大规模上市企业处于成熟发展时期，在激烈的市场竞争下，这些企业占据很大的优势，缺乏继续扩大生产的意愿，同时能够结合自身影响力来得到融资扶持。所以，为股东提供的现金股利较高。相反，如果企业发展规模不大，特别是对于处于发展初期的企业，企业处于规模快速扩张阶段，对于资金的需求意愿很高。因此，为了吸引投资者，企业更多的选择低股利政策来进行分配。
第二，盈利状况。在股利分配中，盈利能力在其中起到关键性影响。同时，与低盈利水平企业比起来，高盈利水平的公司，有较高的股利支付信心，倾向于分配较高的股利，而不是更多的保留资金。
第三，偿债能力。在确定股利分配政策时，企业需将企业偿债能力考虑其中，现金股利作为企业现金流出事项，将会直接关系到企业债务偿还水平。
第四，现金流量。企业现金流较充足时，企业发展动力强劲，有助于保障企业日常生产经营活动的有序开展。
第五，投资状况和成长性。企业股利分配政策应该按照投资者需求来确定，当投资项目商业价值较高时，企业将会注入大量资金，同时现金股利发放较少。结合生命周期理论，当企业处于发展初期以及成长阶段，应该加大投资来不断扩大企业发展规模，通常分配低股利，如果企业进入成熟发展阶段，企业增速开始趋缓，此时企业将倾向于运用高股利分配政策。
第六，股权结构。在现金股利政策中，我们应把股权结构考虑其中，结合代理成本理论，如果企业股权相对集中，那么控股股东对经理层的限制就会增加，他们通常会运用个人职权确定并开展高股利分配方案，确保企业经济利益能够向控股股东方面流动，从而实现自我最大盈利。
二、不同生命周期下股利分配的特征
股利政策生命周期理论，即企业各个生命周期下，企业的财务特征存在较大的差异。并且在股利分配中，是以财务状况为前提，所以使得股利政策也存在差异。
（一）初创阶段企业股利分配特征
企业成立初期，企业在组织管理中的各个阶段规范性不强，企业各个方面能力都比较弱，很容易面临倒闭风险。所以，企业在这一阶段，应该明确自身立足点，来维持企业正常运转。从企业层面，当企业产品能够满足市场及消费者需求的前提下，说明企业已找到最佳立足点。在各个细分市场、不同消费者存在着各式各样的需求，而企业首先应该做的就是找准产品及市场定位。这一阶段下，首先，考虑企业成立之初，企业资金投入量整体较高；其次，企业生产产品进入市场初期，产品盈利空间有限，甚至会面临亏损的风险。所以，这一阶段，企业倾向于使用股票股利政策。
（二）成长阶段企业股利分配特征
企业在经过一段时间发展之后，企业在企业管理、组织结构等各个方面均能够进入正常发展阶段。同时，企业产品投入市场一段时间之后，产品市场影响不断扩大，消费者对企业产品的认可度也日益增加，企业产品销量上涨，由此提升了企业盈利空间，并极大改善了企业经营现金流量水平。这一阶段下，企业逐渐关注对股东投资回报方面的问题。不过，考虑到在这一时期下，企业依然需要扩大经营生产、做好创新研发等，资金消耗量依然很高。所以，这一时期下，企业倾向于采取支付率低的现金股利政策或者股票股利政策。
（三）成熟阶段企业股利分配特征
这一阶段下，企业经营管理各个阶段均朝着规范化方向发展。企业市场影响力不断提升，市场对企业产品的认可度普遍较高。这一阶段下，企业的重点是要继续巩固来之不易的市场发展地位。同时，为了达到分散风险的效果，推动生产向精益化进行，企业还是要推出多元化投资模式，合理控制企业生产成本，提升企业盈利空间。另外，企业为了回报股东，一般也会制定高现金支付率的股利政策。
（四）衰退阶段企业股利分配特征
这一阶段下，企业核心竞争力不断下降，企业市场占有率不断缩小，企业产品销量开始下滑，企业盈利空间不断减弱。处于衰退期的企业，由于产品市场不断缩小，企业利润越来越低，一方面企业可能退出市场，将留存收益全部作为股利全部发放给股东；另一方面企业整合资源，寻找全新的盈利模式，此时，企业一般会采取低股利支付政策。企业采取后者方式时，必须要制定严密的战略规划，运用企业现有资金，提升企业整体竞争水平，推动企业持续向前发展。
三、吉林敖东药业集团股利分配案例分析
（一）吉林敖东药业集团简介
吉林敖东药业集团股份（000623）有限公司作为一家控股型集团公司，企业经营范围涉及到证券、医药、采矿等不同领域。到2019年年底，企业拥有11.63亿股总资本，高级管理人员29人，拥有3225位专门从事制药工作的员工。同时，截止到2019年末，企业实现30.88亿营业总收入，净利润14.03亿。
经过这些年的不断发展，企业品牌优势非常显著。1998年，该企业便被认定为国家级技术中心；2001年12月11日国家人事部批准设立博士后工作站，2002年，企业被批准为农业产业化国家重点龙头企业；2003年9月，被国家科技部评为"火炬计划优秀高新技术企业"；2007年4月获得全国五一劳动奖状，又一次被评为农业产业化重点龙头企业；2008年1月被评为吉林省企业信息化示范单位，；2009年12月荣获第十六届国家级一等企业管理现代化创新成果。
（二）吉林敖东药业集团股利分配历程
吉林敖东自成立以来多次进行股利分配，通过股利分配，使公司在证券市场获得了一定的市场知名度，下表是吉林敖东自成立以来的股利分配方案。
表1 吉林敖东药业集团股利分配历程表
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数据来源：网易财经
吉林敖东的股利分配情况与公司的发展阶段有关，也与公司当年的盈利情况有关，因此，研究不同生命周期吉林敖东的股利分配历程，还应该与公司股利分配当年的盈利情况进行对比和关联，因此本文对吉林敖东历年的利润表主要数据进行了汇总，具体情况见下表2。
表2 吉林敖东药业集团历年利润表简表
单位：万元
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数据来源：网易财经
（三）吉林敖东不同生命周期阶段股利分配的变化及其原因分析
企业的生命周期所处不同阶段的判断指标很多，一般来说，没有明确的可以量化的指标进行判断，更多的是通过企业的主要财务指标及市场占有率来进行判断，初创企业一般来说盈利能力较弱，在市场中的市场影响力较小；而在发展阶段，各方面指标会有所改善，逐步到达企业发展的平稳期，即成熟阶段，在成熟阶段，企业市场占有率较大，知名度较高，此时现金流量稳定，但是营业收入增长不明显，随后逐步过渡到衰退阶段，各项财务指标数据下滑，盈利能力和市场份额占有率都逐步下降。
通过分析可以看出，吉林敖东药业集团在股利分配体现了较为明显的企业生命周期的特点。通过财务数据的特征可以看出，吉林敖东药业集团的初创期在1996年至2000年左右，此时公司盈利能力较低，市场有待开拓；随后公司快速进入了快速发展期，从2001年至2008年左右，公司盈利能力大幅提升，营业收入稳定；从2009年至2017年，公司进入成熟期，此时盈利能力虽然有波动，但基本保持稳定，公司每股收益基本在1.5到2.5之间，营业收入较为平稳；2018年公司每股收益大幅下滑，从1.6猛降到0.8，有进入衰退期的迹象。
吉林敖东药业集团的第一个阶段是初创期，大多数初创期企业的财务特征主要体现为融资难、资金供需矛盾大、企业财务风险较高等特征。因此吉林敖东在股利分配方面，采取了较为保守的策略，只进行送股和资本公积转增股本的方式进行股利分配，而没有进行现金股利分配，例如在企业初次上市的1996年到1998年，10送2，10转5，10送3的方式来吸引市场关注的同时也节约了大量的现金用来发展。
第二个阶段是成长阶段，吉林敖东的发展阶段大概从2001年到2008年，经过一段时间的经营，吉林敖东的产品逐渐被市场认可，销量迅速上涨、销售收入大幅增加，此时公司的净利润总体呈现稳步增长的趋势，虽然2008年净利润曾经大幅下滑，但总体看仍然是稳步递增的趋势。在进入成长阶段公司开始进行小批量的现金股利分配。公司在2001年第一次采取了现金股利的分配，股利分配政策为10派2，并且在2003年再次采取同样的股利分配政策。此阶段公司在2007年的净利润较多，达到了199266万元，但是此时公司没有进行现金股利分配而是采用了10转10的股票股利方式来进行分配。由于成长期依然存在一定的财务风险，所以公司在成长阶段以现金股利和股票股利分配相结合的方式来进行分配，来降低财务风险的影响，
第三个阶段是成熟阶段，从2009年到2017年，在这个阶段，企业的盈利能力也较为稳定，有稳定的现金流和净利润，从2009年开始公司不但获得了稳定的净利润，而且开始连续9年进行现金股利分派，现金股利分派稳定在10派3左右。虽然在2011年企业采用了较低的现金股利分配，但并不影响吉林敖东药业的股利分配政策表现出稳定性。在这个阶段，公司市场知名度进一步扩大，占有稳定的市场份额，所以采取了较高的现金股利政策。
第四个阶段是衰退阶段，目前还无法判断吉林敖东是否进入衰退阶段，但从净利润来看，公司2018年净利润大幅下滑，2018年净利润仅有92466万元，几乎是2017年的一半，作为一个成熟的上市公司，是不应该出现这种利润大幅波动的情况的，因此可以作为吉林敖东走向衰退阶段的一个信号。在此阶段，企业的核心竞争力有所减弱，市场占有率降低，销量下降，企业开始出现零增长或负增长，企业的获利水平也随之下降，利润减少。目前吉林敖东2019年的股利分配政策还未公布，预计公司会采取不分红或者减少现金股利分红的方式进行股利分配。
同时股利分配不仅与企业的生命周期有关，还与企业的股权控制结构有关，通过分析资料发现，吉林敖东药业集团一直存在着一股独大的局面，对于股利分配的政策产生了较大的影响。以目前的十大股东持股比例来看，公司第一大股东敦化市金诚实业有限责任公司持有公司25.08%的股份，而第二大股东阳光财产保险股份有限公司仅持有5%的股份，十大股东的中的其他八个股东持股比例都不到2%，这种一股独大的局面在我国证券市场广泛存在，也对公司股利分配的科学性和合理性带来较大影响。
四、吉林敖东股利分配政策存在的问题
（一）公司的股利政策缺乏长远性
股利政策是在公司取得一定盈利的基础上进行制定的，进行现金股利支付时会使现金流出公司，从而会影响公司的营运、投资等。因此，在制定合理的股利政策时，应从长远角度进行考虑，进行长远股利规划。通过吉林敖东的股利分配历程可以看出，该公司在制定近几年的股利分配政策时很容易受到内外部相关因素影响，缺乏长远规划。如：2012-2013年，证监会专门出台政策文件，确定与现金分红相关事项，随后，2014年，吉林敖东针对《公司章程》中与股利政策有关内容予以更改；同时，企业要想进行再融资，按照证监会的要求，应该以企业前三年累计现金分红在平均可分配利润中的30%。2016年，结合企业发展实际，该企业开展再融资，对于处于成熟期的企业来说，应该减少增资配股的行为，防止控制权分散，而应该加大现金股利的发放力度，提高现金股利支付比例，以扩大市场影响，吸引更多投资。
（二）公司提高股东回报的理念不足
上市公司的经营目标之一是提高股东回报率，只有将提高股东回报率作为日常经营目标，才能真正在市场中吸引到优质投资者，通过投资者的投资，为企业自身发展服务。吉林敖东作为一家大型制药企业，其近年来的营业收入和净利润不断增长，尤其是2014年到2017年间，虽然公司按照规定提取了盈余公积后进行分配，但是分配比例仍然过低，而股利分配后留存的资金有没有更加有效地利用，同时，该公司2018年企业的投资收益比2017年减少48.68%，
造成公司2018年度比上一年度利润减少一半。此外，在公司进入成长期后，企业管理者应该思考企业在不同生命周期阶段，如何提高收入使公司更持久发展，寻找自身在资本运作、财务战略等方面的缺点，调整市场产品结构，不断更新技术，研发无形资产，扩大主营业务范围等。使企业的核心竞争力不断增强，从而使企业收益情况逐渐转好，创造高额的利润回报股东。所以根据企业自身所处的生命周期阶段，明确经营目标等提高企业盈利能力的有效手段，时刻将股东利益放在企业经营的第一位，这样才能真正发挥企业上市经营的优势。
（三）股权结构不合理，不利于股利政策实施
在对吉林敖东股份公司开展案例分析的过程中能够得到，在企业初期发展及成长阶段，普遍面临"一股独大"的问题。从企业股权结构上，最大股东为敦化市金诚实业有限责任公司，股份占比为25.08%。该企业作为吉林敖东持股的第一大股东，能够发起股东大会投票，对企业股利政策制定产生干扰。因此，这一阶段下，企业实行的股利政策具有不稳定、支付率低、不连续等特点。成熟阶段下，在股权无偿划转影响下，企业股权结构的合理性会不断优化，有利于董事会制定出持续的、稳定的、高现金股利政策，但是"一股独大"现象的存在，制约了合理的股权结构对于股利分配政策的实施。
五、基于吉林敖东股利分配案例的启示
（一）公司在制定股利政策时，应立足长远股利规划
股利政策作为企业财务决策中的重要内容，关系到股东利益的同时，也关系到企业利益。其中，股利政策以客观盈利为前提，开展现金股利支付，很容易出现现金从企业流出，进而将会对企业运营管理产生影响。所以，企业股利政策在制定时，应该考虑其中的长远因素，结合企业实际，确定长远股利规划。企业不能只顾及短期的留存收益增多而不回报股东，拘于短期利益的做法会阻碍企业的长期发展。所以，股利政策之后确定中，企业应该合理编制发展规划，将企业发展、盈利空间、发展周期等各个方面的因素均考虑其中，提升企业股利政策的科学性、合理性。
（二）公司在不同生命周期阶段，应明确经营目标以提高股东回报
企业经营管理中，以实现股东财富最大化为主要目的。要想达到这一目标，应该建立在企业最佳经营目标前提下开展。所以，企业无论制定推出何种股利政策，均应该以增强经济收益为前提。明确企业所处生命周期的阶段，以此为基础，如果要想完善企业股利分配现状，企业应该确定有效的经营目标，提升自身经营发展水平。如果企业一旦陷入经营困难，企业盈利水平下降，那么无论制定何种股利政策，均很难能够对这一状况予以弥补，进而导致企业逐渐走向衰退，并影响到企业股利分配的持续性水平。创业发展之初，吉林敖东的经营目标表现为扩大产能、扩展营销产品，为了达到这一目标，必须以大量资金扶持为保障。不过，在发展初期，企业盈利水平普遍不高。所以，股票股利政策成为企业的首要选择。随着企业的发展，进入成长期之后，企业发展规模进一步扩大，以营销渠道建设为前提，企业加强产品创新等，也需要大量现金扶持。所以，企业股利分配政策可继续实行股票股利政策。企业进入成长阶段后期，企业资金需求量依然很高。不过，这一阶段下，企业盈利空间有所增加，企业可以考虑实行现金股利政策。企业进入成熟发展阶段之后，企业市场发展地位等具有相对稳定性，有助于股利政策的稳定性发展。所以，企业股利政策制定中，应该了解自身所处发展阶段，明确在不同阶段下的发展目标，提升企业盈利空间，从而能够更好的回报股东。
（三）优化股权结构，减少控股股东对股利政策的干涉
通过对吉林敖东股份公司的案例研究，可以发现该公司在初创阶段和成长阶段，存在着明显的"一股独大"的现象，敦化市金诚实业有限责任公司持有该公司25.08%的股份，占有绝对的控股地位，为该公司的第一大股东，第一大股东可通过股东大会中投票来干涉公司股利政策的制定，故在此阶段，公司采取不连续、不稳定、支付率低的股利政策。通过查阅相关资料可以发现，敦化市金诚实业有限责任公司对吉林敖东是绝对控股，并且近年来不断增持，敦化市金诚实业有限责任公司所占吉林敖东的股权比例越来越大，在制定相关股利政策时极易受到该股东的制约，无法保证留存收益的合理性，进而破坏企业运营秩序，使企业的市场地位逐步下降。在实际中，有很多企业由于治理结构不合理走向破产的地步。为了规避控股股东对股利政策的干涉，应具体采取下列措施，确保企业股利分配能够有序开展：首先，企业应该确定董事会、股东大会各自对应的权力和义务，使得企业董事会能够独立性行使权利；其次，企业应该确定董事会所做决策的具体流程，规避企业在确定股利政策时遭到不合理干涉；最后，保证企业管理者能够以股东财富最大化为目标开展经营管理。
上市公司股利分配与企业的生命周期存在着密切关系，根据不同生命周期进行合理的股利分配政策，对于企业的利润分配具有重要意义。本文以吉林敖东药业集团的股利分配作为研究案例，通过对吉林敖东药业集团所处的生命周期进行划分，寻找其股利分配的政策的规律，并分析当前股利分配及股权结构存在的问题。针对存在的问题，本文认为，吉林敖东药业集团应该从三方面入手，增强企业股利分配的有效性水平。第一，确定股利政策过程中，应该以长远规划为前提；第二，在不同生命阶段下，企业应确定与之对应的发展目标，增强股东回报水平；第三，做好股权结构优化，有效避免控股股东对股利政策的影响。也希望通过对吉林敖东药业集团股利分配与生命周期的关系进行的研究，提高我国上市公司股利分配的科学性和合理性，促进公司更好的发展。
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