王雷
四川省社会科学院 四川成都 610072
摘要：为适应证券市场化改革的需要，证券注册制推行愈发成为各界关注的焦点。注册制的顺利推行依赖于监管效能的有效发挥。但证券注册制与我国多年施行的核准制存在诸多差异，发行模式的变革必然将对传统证券的监管模式造成冲击。我国须及时转变证券监管模式以适应证券注册制大势的需要。
关键词：注册制 监管职能 理论基础
2018年的证券注册制试点为我国证券发行审核制度的变革吹响号角。一方面，注册制相较核准制，其核心转变在于，注册制以市场之手为中心，扭转我国以往公法色彩浓郁的发行审核制度，将过去的证券发行的事前监管的重心向事中、事后监管变革，赋予证券活动更多的私权地位。另一方面，我国证券发行审核制度中存在的诸多弊端表明其已然不能再适应证券市场化改革的需要，推行证券注册制改革成为当前时代背景下的大势所趋。
一、证券注册制推行的理论基础
如学者提及，证券注册制的推行带来的是一场触及灵魂深处的改革，而这场改革内在基础在于监管体系对注册制带来的发行门槛降低后的支持，监管体系的形成则首先依托证券注册制的法理基础。
（一）证券发行的特许权与商事权
证券发行的权利属性是核准制以及注册制立足之基石。在核准制背景下，证券的发行必须在代表公权的机构进行实质审核后方能施行，该发行的权利源自于政府授予，即以特许权为权利属性。在注册制背景下，证券的发行则强调代表的公权机关仅从投资者保护的角度对发行主体是否依法履行了信息披露进行形式审核，在该审核标准下，证券的发行强调将权利回归于市场，发行主体基于其商事权享有证券发行的更高程度的自由。从世界各国的证券发行法理理论看，发行的权利属性与信息披露的属性呈现出极强的关联性，信息披露属性的研究发展使得商事权的观点日益被大众所接受。
（二）法定披露与自愿披露
在各国的信息披露理论之争中，最为主流的是“法定披露”与“自愿披露”。“法定披露”的主旨在于通过法律规定，强制赋予发行人的披露义务，法律的强制规定以及责任的强调使得能力有限的投资者能够在得到以政府严苛监管下更为真实、准确的信息后作出相对理性的投资判断。而“自愿披露”则认为信息披露应当是市场资源配置生效后的一种自发的主动披露，无需法律进行必要的规定即可实现信息披露的目的。以上两种披露理论的差异一也体现了各中理论的缺陷。自愿披露理论忽略了证券欺诈、内幕交易的潜在可能与内在动因，在缺乏法定强制的背景下，如果一旦发生监管缺位，势必将造成不利于投资者保护的后果。而法定披露同样并非无瑕可酌，在法定披露背景下，投资者的信息获取仍然过度依靠于政府管制，对投资者的判断能力提升反倒可能造成负面影响，且法定披露相较自愿披露则意味着监管将面临更大的监管成本，一旦出现监管乏力，对投资者的保护同样是不利的。
（三）法定披露下的商事权回归
无论核准制或注册制，均强调信息披露的重要性，仅仅是在信息披露的程度上有所区别。但发行制度的选择应当最大程度的与最高效的监管模式相契合。世界各国的监管模式变迁就是政府监管与自律监管之间不断协调融合达成平衡以实现证券监管目标的过程。在当前背景下，尽管市场在资源配置中发挥作用的程度越来越高，但证券发行权的权利行使仍应以法律手段进行约束。因此自愿披露理论仍不符合当前市场自律的有效性发挥的可能。法定披露存在缺陷，但仍是市场环境下的必然选择。另一方面，特许权理论下政府的过度干预也必然影响自律监管的生长，将发行权利回归定义为营商自由基础上的商事权，不仅是对市场权利的认可，也是与当前市场能力最相匹配的发行制度选择。
二、当前我国证券注册制下的监管问题及建议
在以厘清证券发行权的应然理论基础而确立推行注册制的必然逻辑之后，即需要对我国注册制下的监管问题进行思考，并提出如下建议。
（一）证券市场的监管职能重构
1.证监会的职能监管重构
在注册制背景下，证监会将权力下放于市场，意味着证监会应将过去事前监管向事中、事后转变。在信息披露扮演日愈核心角色的基础上，证监会应首先规范制定信息披露的标准，确保法定披露的有效性得到最大程度的发挥。同时，证监会应当在事中、事后的监管中，强化对信息披露的及时性干预和调整，提高执法力度，增加监管效能，切实保护好投资者信息掌握的对称程度与投资者利益。此外，证监会还应当切实履行对证交所发行审核，落实审核问责，防范证交所在审核过程中可能出现的权力寻租、利益交换和审查懈怠问题。
2.证券交易所的自律监管重构
在注册制背景下，证券交易所的自律监管地位将得到极大程度提升，注册制的顺利运行离不开证交所的监管效能。因此，首先证交所应当充分公开其对发行的审核流程，将其审核职能置于阳光下运行，切实扮演好其“看门人”角色。此外，证交所还应当及时树立起以投资者保护作为核心的监管理念，提高服务意识，在实时监控并获取市场信息和市场需求，完善监管规则，确保市场行为的合法性。
3.其他监管的补充重构
保荐、承销、律师、会计事务所等行业机构均应在注册制背景下积极履行自身职责。保荐机构应当更加注重诚实、勤勉义务的遵守和履行，积极接受各项监管，充分发挥其在公司上市的重要作用。承销机构则应当切实做好其尽调、询价、定价等工作，充分保障投资者信息获取的真实性。最后，律师、会计事务所应当切实意识到其在注册制下的重要作用与责任，应当切实履行职责，对其所出具的各项文书材料承担相应的真实性责任。
（二）完善相关法律法规
当前我国证券监管的法律体系面临多头监管，多项法律法规中均存在针对证券监管的规定，但各项法律存在一定程度上存在不完备性，主要体现在以下几个方面。第一，《刑法》《证券法》均存在处罚力度不足的问题，并未切实起到对证券违法行为的威慑作用，该问题的存在直接导致经济违法的现象时有发生。第二，《公司法》中针对虚假材料的处罚权指向不同，导致实践中欠缺操作性，未能切实针对虚假材料进行承销惩处。第三，《会计法》与其他法律规定的协调性有待统一，相关披露规则仍然过于繁杂、粗放，引致信息披露在一定程度上欠缺统一的标准。因此，各项法律法规亟待完善，相关立法应当进一步加强惩治力度，提高经济违规成本，明确执法主体，细化执法标准，落实违法责任。
（三）改革新股发行制度
证券注册制下审查标准的转变意味着我国新股的发行制度应当同期作出变革。第一，当前我国一二级的利益差异，并不利于二级市场投资者利益的保护。第二，国企在IPO过程当中由于并未真正实现公开、透明的原则，导致拉高变现、恶意哄抬股价的现象仍然时有发生。因此，应当通过新股发行制度变革，将一级市场的部分利益合理配置到二级市场，以充分开发上市公司的潜在价值，同时通过公开招标的形式以杜绝国企在IPO过程中的权钱交易行为，应当将监管和审核之间的利益纠纷进行分离，充分发挥监管效能。
（四）强化中证中小投资者服务中心对证券公益诉讼的支持力度
证券诉讼中的侵权行为往往所涉及主体具有群体性。在注册制背景下，尽管后续的监管作用性愈发显著，但基于我国的注册制发展尚不成熟，相关监管转变并未充分到位，因此有必要以证券公益诉讼为配套兜底解决实践当中可能发生的投资者群体利益受损案件。2014年，证监会之间管理成立的中证中小投资者保护中心目前并未发挥其应有的作用。因此，在该机构因注册制推行而具有更为内在的诉讼支持动因时，有必要强化该中心对公益诉讼的支持力度。不仅能够最大程度满足权益受损的投资者救济赔偿的需求，提升司法效力，也能提高违法成本，有效威慑资本市场的欺诈行为。
参考文献
1.刘一凡：《论证券市场注册制的证券监管问题》，中外企业家，2019（29）.
2.王萍萍:《证券市场监管职能的重构与风险防范》，重庆科技学院学报，2020（1）.
3.李东方：《证券法学》，政法大学出版社,2012.
4.任泽平：《注册制是一场触及灵魂深处的改革》，商业文化,2019(14)