西安交通大学经济与金融学院
摘要：当前基础设施投融资处于新旧平衡转换状态，PPP项目融资落地难正在打破其对基础设施领域的平衡状态。本文首先分析了基础设施PPP项目融资状态，其次研究了PPP项目融资困难的原因，最后结合近期国家出台的有关规范PPP发展的办法要求，对经济新常态下基础设施PPP项目融资难的问题提出了合理的应对措施。
关键词：基础设施PPP项目；项目融资；机制
基础设施建设是推动经济稳定高增长的强有力措施，因基础设施项目投资规模大，回收周期长，项目整体复杂而敏感，因此大多采取PPP模式。该模式合作期限长，不同阶段参与的主体众多。在该机制中，PPP项目的融资成本、建设成本、运营成本是项目良性发展的支柱。其中控制融资成本作为项目的首要保障，具有十分重要的意义。
近期，随着国家防范系统性金融风险调控政策的不断发酵，部分基础设施PPP项目遭遇进退两难的境地，主要表现在一是PPP模式适用政策及空间随着当下政策调整呈现收缩趋势；二是受“PPP时代”影响，相关主管部门将重心由PPP模式推广转移到严格规范，“F+EPC”“EPC+O”等一度热议的投融资模式，在合规面前均有不足，就连较为成熟的特许经营模式，也因涉及固定回报，构成政府隐性债务而受到质疑，地方政府和社会资本在投融资模式的选择上越来越困惑。
本文立足于基础设施PPP项目，深入分析当前市场环境下融资现状，结合PPP及金融领域最近政策法规要求，研究项目融资落地难的真正原因，并提出可行的应对措施。
1.基础设施PPP项目融资现状
1.1项目融资风险较大
鉴于基础设施PPP项目参与主体范围较广，交易结构复杂，合作期限长，导致融资风险较大。一般来说，基础设施PPP项目在建设期现金流量为负，随着建设资金不断投入，借款利息成本逐渐加大，偿债风险也随之加大。当项目进入运营期后，理论上开始还本付息，但部分项目前几年运营收入不稳定、无利润，导致资金风险、运营风险增加。同时金融机构对项目未来现金流覆盖成本要求较高，也增加了基础设施PPP项目融资工作难度。
1.2项目股权结构约束
按照有关规定，基础设施类PPP项目资本金普遍在20%-30%，且不得以债务性资金充当项目资本金，这对社会资本方的资金实力提出了要求。从实践来看，政府实施机构方一般持股比例10%-20%，社会资本方占股80%-90%，作为项目公司的大股东，主要负责项目资本金的筹集，并对项目公司进行管理。而目前大部分的基础设施PPP项目的社会资本方为央企或者地方国企，他们在运作PPP项目的同时，也受到国家相关部门的管理和约束。为了满足不增加资产负债率等相关要求，央企或者国企需要引进财务投资人实现表外融资，并对项目股权结构进行设计，但在目前金融资本市场尚未完善，金融监管层层约束的情况下，项目股权结构的设计和优化难以实现。
1.3纯股权投资方较少
受政策影响，目前市场上纯股权类投资方较少，且大多持审慎参与态度。根据国务院和财政部的要求，中国政企合作投资基金作为唯一一支国家级PPP引导基金，对PPP的引导、规范、增信起到了重要作用，截至2020年10月底，该基金累计已签约项目120多个，涉及项目总投资超过1万亿元；累计拨款项目100余个，涉及项目总投资愈8500亿元。但受财政部23号文及“一行三会”等五部委公布“资管新规”的影响，中国PPP基金成为了唯一可以存续在PPP项目股权的基金，在面对全国每年PPP项目投资额数万亿增长的压力下后继乏力。
2.PPP项目融资面临的困难
2.1缺乏法律层面的保障
目前，国家层面的PPP相关法律还未出台，PPP模式实施缺乏制度保障，主要表现为，在基础设施PPP项目中，政府方和社会资本是基于合同的合作关系，但由于没有国家层面PPP相关法律保障，PPP项目法律关系不明确，在项目出现争议时，社会资本方由于自身特殊性常常处于弱势，自身权益难以保障，金融机构在对项目进行贷款的时候也会多考虑地方政府的公信力，而增加信贷难度。近期，国务院颁布了《政府投资条例》进一步明确了政府投资的内容和范围，业界也期待着PPP条例早日出台，从国家制度层面进一步规范PPP项目实施。
2.2融资渠道少手段不灵活
基础设施PPP项目融资方式包括银行贷款、债券融资、资产证券化、融资租赁等，但在实际操作中，在授信条件相同的情况下，银行贷款以资金规模大、成本低、期限长、对借款主体要求低等特点，成为项目最主要的融资方式。融资渠道的单一也不利于融资风险分散。另一方面，部分金融机构的惯性思维也限制了PPP融资落地。
2.3回报率与市场实际存在偏差
当前国家金融去杠杆的大背景下，市场资金成本相对较高且PPP股权投资与以往政府举债的操作有本质区别，影响未来PPP项目资金回收风险因素较多，因此资金成本相对要高。但实际上基础设施PPP项目投资回报率普遍偏低，与市场分析有偏差，这就导致部分金融机构对基础设施PPP项目兴趣不大，同时也是目前我国PPP项目民营资本参与度低的一个重要因素。
2.4项目退出机制单一
目前基础设施PPP项目退出机制较为单一，一种是合作期满后清算退出，另一种是在合作期内股东之间相互进行股权转让退出。上述两种方式都对金融机构参与PPP项目带来一定风险，尽管理论上可以采取ABS或ABN的方式，但由于基础设施项目所拥有的底层资产的特殊性，实际可操作性较低，这些都会影响社会资本方尤其是金融机构参与PPP项目，进而影响项目融资。
3.解决PPP项目融资问题的建议
3.1健全PPP法律体系
由于目前PPP法律制度体系还不完善，很多民营资本为规避风险，不轻易涉足基础设施PPP项目。为此，应进一步建立并完善法律体系，增强信用体系建设，为基础设施PPP项目的发展提供良好的政策环境。一是明确PPP合同的法律关系，通过法律条例规范政府方和社会资本方基于项目的权利和义务，以法律形式加大对社会资本方权利的维护。同时建立公开合理的公共产品和服务的价格机制、回报机制，确保社会资本方获得合理的投资回报，运用国家法律对PPP项目定位和科学合理的回报机制，提高社会资本对基础设施PPP项目的参与度。
3.2创新融资工具
在符合PPP政策要求的情况下，金融机构应积极参与地方政府和社会资本对PPP项目边界条件、交易机构等内容的设计，这样便于政府了解项目融资设计，也有利于金融机构后期进入项目实施。另一方面，金融机构要加大金融产品的创新力度，进一步吸引险资、养老金等中长期资金进入PPP项目股权端；利用项目收益债、应收账款保理等形式推动PPP项目滚动发展；和社会资本一起研究，如何利用收费权等底层进行资产证券化，将未来的钱提前变现，降低自身资金压力。
3.3转变政府观念
在基础设施PPP项目实际操作过程中，政府方应严格落实国家相关要求，规范执行PPP项目，在交易结构设计、风险分配等边界条件设置上符合政府和社会资本合作的基本精神；地方政府应该严格落实5%，7%，10%的红线要求，不能将与项目关联度不高，没有运营实质的项目强行打包，对于部分规模小，技术要求不高的项目，要合理设置通道，鼓励民营资本积极参与；地方政府要尊重基础设施投融的基本逻辑，以“钱从哪来，用到哪去，何处回收”为出发点，设立基础设施项目溢价回收机制，实现以增量促存量，避免存量资产的低效融资或廉价变现；同时要进一步树立政府诚信守约形象，增强社会资本方的信心。
3.4筹划退出机制
由于PPP项目期间较长，社会资本方要提前筹划项目退出机制，可以考虑采用资产证券化、减资等方式退出。对于基础设施项目来说，在采用资产证券化方式时要注意由于证券化的期限与PPP合作期限一致，对于大众投资者可能吸引力不足，要通过合理的设计，包装项目公司未来的现金流，换取银行或者险资的吸引力。
随着财政部国资委相继出台的规范PPP项目操作的文件，我国PPP项目进入了强监管的时期，这也对基础设施PPP项目的融资带来新的困难。面对我国基础设施PPP项目发展潜力和融资需求，地方政府、社会资本、金融机构应该建立联动机制，为项目融资提供更高效、更便捷的渠道，同时各地方政府也应积极规范引导PPP项目合作，真正实现与社会资本的共赢。
参考文献
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